美国股神沃伦巴菲特致股东公开信--1988年：保险仍是经营的最大重心

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2023-03-10 , 7914 , 104 , 237

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美国股神沃伦巴菲特致股东公开信--1988年：保险仍是经营的最大重心

致伯克希尔·哈撒韦公司的全体股东：

本公司在1987年的净值增加了四亿六千四百万，较去年增加了19.5%，而过去23年以来(自从现有经营阶层接手后)，每股净值从19元成长到现在的2,477美元，年复合成长率约为23.1%。

真正重要的当然是企业每股实际（内在）价值，而非帐面价值的增加，在许多情况下一家公司的帐面与其实际价值一点关连都没有，举例来说，LTV与鲍德温联合公司就在宣布破产之前的会计师签证的年度报告还显示，帐面各有净值六亿与四亿美金，但是另一个公司Belridge石油在1979年以36亿美元高价卖给壳牌石油之时，帐面净值却不到两亿。

不过在伯克夏两者成长的趋势倒是蛮相近的，过去十年公司的实际价值成长率略高于帐面价值成长率，很高兴这种好现象在今年也能持续维持。

我们企业价值对帐面价值的差距，因为以下二个简单的原因又扩大了一点，

一是我们拥有优秀的企业，

一是这些企业皆由最优秀的经理人在管理。

各位有理由对第二个原因表示意见，因为一家企业的总经理很少会告诉公司股东说，你们所投资的公司是由一群笨蛋组成的经营阶层来管理，而也就是为了要避免露出马脚，所以常常使得一些公司常常会出现相当诡异的财务报表。

通常在致股东的报告中，CEO会花一大篇幅详细描述过去企业的表现是如何的不当，最后不可免俗地会以感性的语气来形容其所带领的公司干部实在是公司最珍贵的资产，这种形容有时会让人搞不清楚那其它的资产到底又算是什么?

不过在伯克夏，我个人对于管理干部任何的称赞都是很容易让人理解的，首先请看看第七页，显示本公司七个非金融业的主要企业--

水牛城报纸、

费区海默西服、

寇比吸尘器、

内布拉斯加家具、

史考特飞兹集团、

喜斯糖果与

世界百科全书的获利状况(以历史成本会计基础)，1987年这七家公司的年度在扣除利息与所得税前的获利高达一亿八千万美元。

单独这数字本身并不足以说明其特殊性，但若你知道他们利用多少资金就达到这项成果时，你就知道他们是如何地了不起了，事实上这些公司的负债比例都非常的低，去年的利息费用总共加起来也不过只有二百万美元，所以合计税前获利一亿七千八百万，而帐列的历史投资股本竟只有一亿七千五百万!

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若把这七家公司视作是单一个体公司，则税后净利约为一亿美元，股东权益投资报酬率更将高达57%，即使财务杠杆再高，你也很难在一般公司看到这种比率，根据财星杂志在1988年出版的投资人手册，在全美五百大制造业与五百大服务业中，只有六家公司过去十年的股东权益报酬率超过30%，最高的一家也不过只有40.2%。

UfqiLong

当然Berkshire真正从这些公司赚得的报酬并没有那么地高，因为当初买下这些公司时，支付了相当的溢价才取得这些股份，经过统计我们在这些公司原始投资超过其帐列的股权净值的溢价金额约为二亿二千二百万美元，当然要判断这些公司经理人的绩效应该是要看他们创造的盈余是靠多少资产所产生的，至于我们用多少钱买下这些公司与经理人的绩效并无关联，就算你用高于净值六倍的价钱买下一家公司，同样也不会影响该公司的股东权益报酬率。

以上所提数字代表着三项重要的指针，首先现在这七家企业的真正价值远高于其帐面净值，同样也远高于Berkshire帐列的投资成本，第二因为经营这些事业并不需要太多的资金，所以这些公司利用所赚取的盈余便足以支应本身业务的发展，第三这些事业都由非常能干的经理人在经营，像是Blumkins家族、Heldmans、Chuck Huggins、Stan Lipsey与Ralph Schey皆兼具才干、精力与品格，将旗下事业经营的有声有色。

也因此当初这些明星经理人加入时，我们并抱持着极高的期待，事后证明得到的结果远高于预期，我们获得远高于我们所应得的，当然我们很乐意接受这样不公平的对待，我们借用杰克班尼在获得最佳男主角时的感言：「我不应该得到这个奖项，但同样地我也不应该得到关节炎。」

除了这七个圣徒之外，我们还有一项主要的事业-保险，同样地我也认为它的价值远高于其帐列的资产，只是要评估一家产物意外险公司的价值就没有办法那么明确了，这个产业变动很大，报表所列的获利数字有时会有很大的偏差，而且最近税法修正对我们未来年度的获利有很大的影响，尽管如此保险事业仍会是我们经营事业的最大重心，在Mike Goldberg的管理之下，保险事业的报酬仍可期待。

有这些优秀的专业经理人，在事业的日常营运上，查理芒格跟我实在是没有什么好费心思的地方，事实上，

平心而论我们管的越多，可能只会把事情搞砸，

在Berkshire我们没有企业会议，

也没有年度预算，

更没有绩效考核(当然各个企业单位因应自身所需，有自己的一套管理办法) ，

但总的来说，我们实在没有什么可以告诉指导Blumkin如何去卖家具事业或是指导Heldman家族如何经营制服事业。

我们对于这些所属事业单位最重要的支持就是适时地给予掌声，但这绝对不是在做烂好人，相反地这是长久下来我们深入观察这些企业的经营结果与管理当局的作为所给予的正面肯定，

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UfqiLong

我们两个人这些年来看过太多平庸企业的表现，所以我们是真正地珍惜他们艺术级的演出，对于1987年旗下子公司整体的表现，我们只能报以热烈的掌声，而且是震耳欲聋的掌声。

盈余的来源

下表显示Berkshire主要盈余的来源，其中商誉的摊销与购买法的会计调整数，特别从各个企业挑出汇总成单独一栏，事实上这样的目的是为了让旗下事业的经营绩效，不因我们买下他们而有所影响，在1983与1986年的年报中，我已不只一次的解释这样的表达方式会比依照一般公认会计原则更符合管理当局与投资者的需要，当然最后加总结算的数字，还是会与会计师出具的财务报表上的盈余数字完全一致。

在后面的部门别信息中，大家可以找到个别事业的详细信息，除此之外，我也强烈建议大家一定要看查理写给Wesco股东叙述其旗下事业情况的一封信。

(000s omitted)

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Berkshire’s Share

of Net Earnings

(after taxes and

Pre-Tax Earnings minority interests)

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1987 1986 1987 1986

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Operating Earnings:

Insurance Group: