美国股神沃伦巴菲特致股东公开信--1988年：保险仍是经营的最大重心-5

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2023-03-10 , 7918 , 104 , 134

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美国股神沃伦巴菲特致股东公开信--1988年：保险仍是经营的最大重心-5

当然查理跟我决定要拥有并持有一家公司的股份，是同时综合了个人想法与财务方面的考量，对某些人来说，我们这样的做法可能有点不合常规，

(查理跟我长期以来一直遵从奥美广告创办人--大卫奥美的建议，

在年轻时发展出你自己的特异风格，这样子等你到老时，人们就不会觉得你是个怪胎)，

的确，近年来在交易频繁的华尔街，我们的态度看起来有些特立独行，在那个竞技场内，所有的公司与股份，都不过是交易的筹码而已。

但是我们的态度完全符合我们本身的人格特质，这就是我们想要过的生活，丘吉尔曾经说过，我们很清楚我们要如何去塑造我们想要的模式，因此我们宁愿跟我们喜欢与推崇的对象往来，就算是因此，会比跟一些我们讨厌或是不喜欢的人打交道，少得到一些投资报酬也没有关系，我想我们是大概不可能再遇到像这三家主要的被投资公司组成份子一样，令我们所喜爱与推崇。

以下所列就是我们永恒的持股：

No. of Shares Cost Market
————- ———- ———-
(000s omitted)
3,000,000 Capital Cities/ABC, Inc. ……….. $517,500 $1,035,000
6,850,000 GEICO Corporation ……………… 45,713 756,925
1,727,765 The Washington Post Company …….. 9,731 323,092

在这些公司上，我们实在看不出买下并控制一家企业或是购买部份股权有什幺基本上的差异，每次我们都试着买进一些长期看好的公司，我们的目标是以合理的价格买到绩优的企业，而不是以便宜的价格买进平庸的公司，查理跟我发现买到货真价实的东西才是我们真正应该做的。

必须特别注意的是，本人虽然以反应快速着称，不过却花了二十年才明白要买下好企业的重要性，刚开始我努力寻找便宜的货色，不幸的是真的让我找到了一些，所得到的教训是在农具机械、三流百货公司与新英格兰纺织工厂等经济形态上上了一课。（鹤flying:巴菲特的进化！）

当然查理跟我确实会误判一家企业的基础竞争力，结果是我们面临了一大堆问题与挑战，不管是买下全部或是部份的股权，当然后者要脱身相对容易一点，(确实企业很可能会被误判，一位欧洲记者被派驻到美国采访卡内基，发了一封电报给他的编辑主管说到，老天你一定不敢相信经营博物馆竟然可以赚那幺多钱)

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在进行取得控制权或是部份股权投资时，我们不但试着去找一家好公司，同时最好是能够由品格才能兼具且为我们喜爱的管理者经营，如果是看错了人，在具控制权的情况下，我们还有机会发挥影响力来改变，事实上这种优势有点不太实际，

UfqiLong

因为更换管理阶层，就像是结束婚姻关系一样，过程是相当地费时痛苦且要看运气，（鹤flying:管理层非常的关健！因为说到底企业是由人经营的。）

不论如何，我们三家永恒的股权投资在这点是不太可能发生的，有Tom Murphy 和Dan Burke 在资本城, Bill Snyder 和 Lou Simpson 在盖可保险 Kay Graham 和Dick Simmons 在华盛顿邮报，我们实在想不出有更有的接替人选。

我必须说明控制一家公司有二个主要的优点，首先当我们控制一家公司我们便有分配资金与资源的权力，相较之下，若是部份股权投资则完全没有说话的余地，这点非常重要，因为大部分的公司经营者，并不擅长于做资金分配，之所以如此并不让人讶异，因为大部分的老板之所以能够成功是靠着他们在行销、生产、工程、行政管理方面的专长。（鹤flying:企业管理者只管经营，巴菲特考虑如何用好挣来的钱。）

而一旦成为CEO之后，他们马上必须面临许多新的责任与挑战，包括要做资金分配的决策，这是一项他们以前从未面对艰巨且重要的任务，打个比方，这就好象是一位深具天分的音乐家，没有安排让他到卡内基音乐厅演奏，却反而任命他为联邦准备理事会主席一般。

CEO缺乏资金分配的能力可不是一件小事，一家公司若是每年保留10%的盈余在公司的话，经过十年后，他所要掌管的资金等于增加了60%。
某些体认到自己缺乏这方面能力的CEO(当然也有很多不这样认为)（鹤flying:可能会非常多，许多企业都保持高负债的扩张，经营着，不过如果低负债的企业里面会有这种想法多些。），会转向部属、管理顾问或是投资银行家寻求建议，查理跟我时常观察这种帮忙最后的结果，总的来说，我们认为大多数的情况并不能解决问题，反而是让问题变得更严重。

结果你就会发现在美国企业一大堆不明智的资本分配决策一再重复的发生(这也是为什幺你常常听到组织重整再造的原因)，然而在伯克希尔我们算是比较幸运，在一家我们不具控制权的股权投资方面，大部分的公司资金运用还算得当，有的甚至还相当的杰出。

第二项优点是相较于部份投资，取得控制权的投资享有租税上的优惠，伯克希尔身为一家控股公司，在投资部份股权时，必须吸收相当大的租税成本，相较之下，持有控制股权的投资则没有这种情况，这种租税弱势发生在我们身上由来已久，但过去几年的税法修订，使得这种情形更雪上加霜，同样的获利，若发生在我们持有80%以上股权的公司，要比其它部份股权投资的效益要高出50%以上。

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不过这种劣势有时可以由另一项优势所抵消掉，有时候股票市场让我们可以以不可思议的价格买到绩优公司部份的股权，远低于协议买下整家公司取得控制权的平均价格，举例来说，我们在1973年以每股5.63元买下华盛顿邮报的股票，该公司在1987年的每股盈余是10.3元，同样地，我们分别在1976、1979与1980年以每股6.67元的平均价格买下盖可保险的部份股权，到了去年其每股税后的营业利益是9.01元，

从这些情况看来，市场先生实在是一位非常大方的好朋友。

（鹤flying：保持稳定的增长，事后看起来都是那么便宜。利润复利增长多少呢？如果华盛顿邮报当初是10倍PE买下来，过程中未分过红，公司利润复合增长24%成。GEICO在80至92年的市值复利增长达到了30%。查看更多可点击：还原真实巴菲特神话鹤flying）

一个矛盾又有趣的会计现象，从上面的表你可以看到，我们在这三家公司的股权投资市值超过20亿，但是他们在1987年总共贡献给伯克希尔帐面税后盈余却只有一千一百万美元。

会计原则规定我们必须在这些公司分配股利的时候才能认列利益，这通常要比公司实际所赚的数字要少的多，以这三家公司合计，1987年可以分配到的盈余数字高达一亿美元，另一方面，会计原则规定这三家公司的股份若是有保险公司所持有，则其帐面价值应该要以其市场价格列示，结果是一般公认会计原则要求我们在资产负债表上秀出这些被投资事业的实际价值，却不准让我们在损益表是反应他们实质的获利能力。
在我们具有控制权的投资事业，情况却刚好相反，我们可以在损益表上充分表示其获利状况，但不管这些资产在我们买下之后，价值在无形间如何地增加，我们也无法在资产负债表上做任何的变动。
我们对于这种会计精神分裂症的调整心态方式就是不去理会一般公认会计原则所编制的数字，而只专注于这些具控制权或者是部份股权的公司，其未来的获利能力，采用这种方法，我们依自己的概念建立一套企业价值的评价模式，它有别于会计帐上所显示的具控制权的帐面投资成本以及有的时候高的离谱的部份股权投资市值，这才是我们真正想要在未来年度持续稳定增加的数字(当然若能以不合理的速度成长的话更好)。