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战胜一切市场的人-Edward Throp:从賭城拉斯维加斯到金融华尔街-44:第29章 金融危机：未汲取的教训

第29章
金融危机：未汲取的教训

2007年10月9日，标普500指数达到历史最高收盘位[1]1 565点。

由于2006年飙升见顶的房价回落，股市开始加速下跌，在2009年3月9日跌落至最低点676，跌幅为57%。

指数最高点时的100万美元市值，在最低点跌至43万美元。

独户公寓跌幅达30%。

唯一的亮点是债券。

借款减少以及利率下行，推动美国政府和优质企业不断走强。

尽管债券价格上涨，但美国家庭的净资产仍然从2007年6月65.9万亿美元的顶点，跌落至2009第一季度的48.5万亿美元[2]，减少26%。

这是自80年前的大萧条以来对国家财富的最大打击。

祖辈的教训在两代人之后就被遗忘了。

引发股灾的原因是巨大的投机泡沫。随着股票价格在20世纪20年代不断上涨，所谓的“投资者”（大部分是赌徒）开始相信它们会继续上行。

当时某位著名的经济学家激动地宣称，股市已经永久性地上升到了新的台阶。

但是随之而来的是股灾，其源头是杠杆和低息贷款。

投资者可以用10%的保证金购买股票，这意味着他们只需以占价格10%的起始资金买入，另外的90%可以通过融资获得。这听起来异常熟悉。2008年房价崩溃的原因也是如此：

无限制且不合理的贷款滋生了高杠杆率的借款人。

我们先来简单回顾一下1929年股票市场的运作方式。

如果每股价格为100美元，投资者只需支付10美元，余下的90美元通过借贷获得，随后股价上涨到每股110美元，那么这位幸福的投资者每股就拥有20美元，即110美元减去他最初从经纪人那里借来的90美元。股价上涨10%就能将他的本金翻倍。

于是现在他能够通过每股10美元的利润再借90美元，使总资产变成最初的2倍。

如果投资者在股价上涨10%的情况下不断循环这个加杠杆行为，那么他的股票和贷款每次都会加倍。

5个循环之后，股价为每股161美元[3]，增长了61%，而投资者的股票则会翻5翻，达到原来的32倍（2的5次方），1万美元将变成32万美元。

如果循环10次，股价变成每股259美元，投资者最初1 000美元的投资（总资产1万美元，即10倍杠杆）会变成1 024万美元（净资产是总资产的10%，即102.4万美元），于是他就成了百万富翁。这，就是杠杆的诱人之处。

但是如果股价随即下跌10%会发生什么呢？

我们轻率的投资者将失去他的全部股票，同时经纪人会发出补缴保证金的通知：

还清贷款——现在已经超过900万美元，或者强制卖出所有股票。

由于1929年股市上扬，投资者利用增加杠杆的这种方式买进更多的股票，从而推动价格继续上涨。

平均来看，这种正反馈使得1925年年末到1929年8月间大公司股票总回报率达到193%。

如果不加杠杆，则100美元购买的股票会增长到293美元。

但是采用上文所述的10倍杠杆（即10%为本金、90%为贷款）的投资者，其总资产会翻倍超过10次[4]，从而获利超过初始投资额的1 000倍。

然而，随着股价在1929年9月和10月间的下挫，杠杆率最高的投资者的股票消失了。

当他们无力追加保证金时，经纪人强制卖掉了他们的股票。这样卖出会压低股价，导致杠杆率不那么高的投资者需要补缴保证金，从而引发了新一轮的价格下跌。随着股市泡沫的破裂，历史上最大的股灾拉开序幕，大公司股票最终下跌了89%，几乎只是当时最高价的1/9。

杠杆投资者的大军一夜溃败，背负坏账的银行和经纪公司彻底垮台，由此进一步摧毁了它们的债权人机构。

这个过程不断蔓延、延伸，使经济活动急剧萎缩，导致美国当时的失业率达到25%，全世界范围内的萧条接踵而至。

直到1945年1月，经过超过15年，第二次世界大战已经过去了一大半后，大公司的股票才超过了1929年8月的历史高点。

同样地，公司债券的投资在这段时间里增加了约一倍，美国政府的长期债券也几乎如此。这表明除了股票外，资产投资的多样性虽然可能牺牲长期回报，却能在危机时期守住财富。

为了防止1929年的灾难再现，《1934年证券交易法》授权美国联邦储备委员会（board of governors of the Federal Reserve System）规定了投资者购买上市证券的出资比例。

规定外的部分金额可以全额或部分借贷。

自1934年以来，这一比例在40%至100%之间不等。

100%的保证金意味着投资者必须全额支付股价。

在2009年，初始保证金比例为50%。证券交易所也规定，当股价波动时，投资者必须维持保证金的最低数额。[5]

例如，在保证金比例维持在30%时，若投资者账户的净值低于他所持有股票的市值的30%，经纪人将要求他支付足够的现金还贷，以使其净资产回到30%的水平。

否则，经纪人将抛售股票，直到净资产比例达标。

银行系统的崩溃也部分是因为储户得知某些银行倒闭后，在存款未到期时就匆忙从储蓄账户里提现。

为防止类似的恐慌现象重演，《1933年银行法》（Banking Act of 1933），也就是第二部《格拉斯–斯蒂格尔法案》（Glass–Steagall Act），将商业银行与投资银行业务分离，以避免投机冲击。[6]

它还建立了联邦存款保险公司（Federal Deposit Insurance Corporation，FDIC），可以覆盖一定程度的损失。（在2015年，每个账户的保险金额为25万美元。）这一安全网在20世纪80年代受到了严重考验，当时储蓄和贷款的崩溃使联邦存款保险公司损失了近2 500亿美元，即纳税人为每位国人承担了约1 000美元。

(未完待续, To be contd)
 

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