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战胜一切市场的人-Edward Throp:从賭城拉斯维加斯到金融华尔街-22:第22章 对冲赌注-3



还有一种会导致类似情况的方法也被用来发起新的共同基金。

基金经理有时会以少量资金启动一只新基金。然后经理人在基金里面塞满各种热门IPO（首次公开募股）的股份，这些优质资产的本质是股票经纪人因之前的大宗交易业务而给予公司的奖励。
  在这个   “腌矿”[12]的过程中，基金不向公众开放。一旦其绩效创下新纪录，它们就会向所有人开放。公众被它的惊人业绩所吸引并纷纷涌入，向基金经理提供庞大的资本，而基金经理则从中获取大量佣金。
  提供热门IPO的经纪公司也会因得到新基金中产生的大量额外业务而有所回报。但当基金规模变大时，鉴于现有IPO的新股发行量太少，基金公司接下来的收益难以借此提升，它的业绩也会下降到平均水平。然而，基金发起人可以使用更多的热门新股来孵化另一个业绩壮观的新基金，周而复始。
 
美国证券交易委员会终于在1999年采取了行动——首次因此将某位著名的基金经理解聘[13]。该经理的成长型基金在1996年表现最好，但不对公众开放。据报道，当时资本只有几十万美元，它从31家热门IPO中获得了当年62%收益的一半！
  在1997年2月，基金经理向公众开放了这一基金，筹集了大量资金，但没有透露IPO的使用情况。

除腌矿外，还有许多其他因素可以   “突破”平庸的业绩。

对经理来说，要获得大量投资者的关注，通常需要一个像样的初始记录，或者是基于声誉、商业计划等的有说服力的案例。当然，也存在只需要简单销售宣传的情况。此外，还有些幸运的管理人，他们可能在20世纪90年代末开始建立“成长基金”，并购买了一些互联网公司的股票，如美国在线公司、亚马逊公司。不过随着时间的推移，幸运的经理往往会淡出众人的视线[14]。

对冲基金管理人有很多办法超额获取约定的管理费（通常是利润的20%），其中有一个被我称为   “正面朝上我赢，反面朝上你输”（heads we win, tails you lose）的“办法”。

可以用一个例子解释它的工作原理。回到1986年，当时，我在面试某位富有的对冲基金经理，看看是否应该和他一起投资我用来投资对冲基金的基金公司——OSM合伙公司。
  当时的时机很好，他管理的多只对冲基金欣欣向荣，他邀请我离开普林斯顿–新港合伙公司，带着专业知识和团队加入他。我能够在更大的基金规模中得到一半的管理费。

“不，谢谢。”
我拒绝了。

次年（1987年）10月股市暴跌，他旗下的基金亏损了30%到70%不等。业绩报酬只有在赚回损失后才能支付，然而这可能需要数年。假设跌幅是50%，那么他就必须将现有的资产加倍，即赚100%，才能勉强回到原来的水平。
  面对多年没有业绩报酬的情况，他选择终止自己的对冲基金，让自己保持富有而使投资者损失惨重。

总的来看，就是他赚走了所有利润。随后不到一年，他推出了一套全新的对冲基金，他有机会立即从中收取业绩报酬。
 

另一种对冲基金经理榨取其有限合伙人的方式被我称为   “摘樱桃”（cherry–picking）。

我首次遇到这个情况是在20世纪70年代，那时候的权益市场乏善可陈。某位专家通过挑选价值被低估的公司股票，大概能实现每年20%的毛利率。
  经朋友们推荐，我进行了投资。   但我挖掘数据后得知，他有另一个年化利润为40%的产品，那个产品只为他自己、家人和挚友服务，其内部组合均为最佳的投资标的，余下的投资标的则进入了年化利润为20%的产品。我素来不与品行堪忧的人合作投资，因此最终退出。
  由普通合伙人雇用律师并指导起草的对冲基金合同通常会默认这些利益冲突。
还有一种方式是通过收取不正当费用来侵占有限合伙人应得的利益。此类问题五花八门，而对冲基金投资者的保护有限，因此投资前最重要的工作是检查经营者的诚信水准、道德水平和性格。

1994年推出的对冲基金长期资产管理公司是由16位普通合伙人组成的梦之队，其由前所罗门兄弟公司的传奇交易员约翰·梅里韦瑟和两位未来的（1997年）诺贝尔经济学奖得主罗伯特·默顿、迈伦·舒尔兹领衔。

该团队还包括另外几位前所罗门兄弟公司的交易员、杰出的学者和前美联储副主席。投资者包括8个国家的中央银行、主要的经纪公司、银行和其他机构。
  我认识的某位金融工程团队核心成员当时恰巧在长期资产管理公司工作，他询问我是否有兴趣投资那只基金。

我拒绝了这个建议，因为梅里韦瑟在所罗门兄弟公司工作时曾是高风险偏好者，而且我认为他们中的理论家都缺乏   “街头智慧”（street smarts）和实际投资经验。沃伦·巴菲特曾说：

“只在遇到好打的球时挥杆。”

（Only swing at the fat pitches.）

这个投资机会对我而言并非   “好球”。

长期资产管理公司投资者的年回报率在30%到40%之间，但这是基于巨大的杠杆效应，据说杠杆率在300%到10 000%之间波动。如果不加杠杆的话，回报率连资本的1%都不到。

他们的多头和空头金额都达到了数千亿美元。但在进行27亿美元的分红之前，他们将资金扩增到70亿美元，这一举措增加了剩余资本的风险和收益。

后来，当市场略有不佳，轻微下挫了几个百分点时，杠杆效应放大了冲击，几乎将公司资金平仓，他们在数周内损失了90%的资本，并且几近彻底破产，但是由于他们的资金体量   “大到不能倒”，美联储发起了救援行动。在对该基金逐个清算后，投资者终于收回了小部分本金[15]。

  不久后，梅里韦瑟和原16位合伙人里的4位开始筹备一个类似于长期资产管理公司但杠杆率较低的新对冲基金。诺贝尔奖得主舒尔兹和默顿并未加入他们。包括在长期资产管理公司中亏损的大量投资者很快投入了3.5亿美元。

  净值增长和新进资金使之更上一层楼。 

  但是随后，他的   “旗舰”基金被报道在2008年年末下跌42%，损失超过3亿美元。该基金也在2009年终止。2010年，梅里韦瑟又新开了一家对冲基金。

默顿在保留哈佛大学教职的同时成了摩根大通（J.P.Morgan & Co.）的顾问。

舒尔兹重返斯坦福大学，成为一名财务顾问，后来又创办了另一家对冲基金。
 

(未完待续, To be contd)
 

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