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第一个：我们怎么去看品牌？

巴菲特也会跟大家讲要投很多品牌，但是巴菲特不会跟你说我为什么要投卡夫亨氏？这里我们常说两句话：我们认为费用的本质是你获取用户的成本。那么毛利率的本质是什么？毛利率的本质是消费者离开你的成本。

假如我们发现了一个很好的生意，这个生意成本是50块钱，可以卖100块钱，能赚到20块钱的净利润。但是很快B也发现了这个生意，他也搞了一个成本50块钱的东西，他卖98块钱。如果消费者离开你的成本为零，那么消费者会全部转移到B的身上，B可以赚18块钱。

A一看没有生意了，就会通过降价的方式或者增加费用的方式把用户再拉回来。这样一来一去平均回报率回到4~5%，还不如存在银行，这时生意才会进入到一个稳态。

但是为什么茅台大家愿意付那么多的溢价？市场上有那么多号称跟茅台一个产区一样品质的酒，消费者可能也不会去买。茅台的溢价，就是它的超额毛利，就是品牌的价值。

我们认为品牌有十四个维度，这十四个维度又分成五个大类。

第一个叫情感性属性、

第二个叫安全性属性、

第三个叫差异化属性、

第四个叫便利性属、

第五个叫成瘾性属性。情感性属性里面又可以分成四种，包括自我的彰显、与悲伤欢乐的这种气氛的结合、社交等等，这里面最经典的品类当然是酒了。

大家都知道酒是好生意，酒提供了情感性的价值，但是你会发现每一种酒的特点都不一样。你能提供所谓的情感性的属性，悲伤快乐、自我彰显~~这种价值越多，其实门槛是越高的。

比如一个人要显示他自己有品位，带个大金项链肯定不是个好选择。但是我能告诉你这款红酒来自哪个产区？它是哪一年的葡萄？那一年的气候环境是怎样的？它在某一种桶里面沉淀了多少年？它要与什么样的食物搭配~~于是大家觉得这个人还挺有品位的。

但是为什么红酒公司这些属性非常好，但是它并不是一个好的生意？

红酒的特点是维度非常的多，有新世界，旧世界、年份、葡萄种类、开盖的时间、食物搭配~~它非常的复杂。从生意的本质来说，它提供的价值很多，但它没有办法规模化。因为他太细分了，太复杂了，不是专业的人根本搞不懂。

全世界两家最大的烈性酒公司：帝亚吉欧和保乐力加，大家可能都喝过他们的产品。这两家公司是怎么做规模化的呢？我们以保乐力加的干邑为例，它分成四个档次：V.S.O.P、XO、Extra、收藏级，像人头马路易十三就是收藏级的产品。它用了四个维度来定义这个产品，给了消费者一定的差异化选择，但又不足够的复杂，能够规模化。

再看主打威士忌的帝亚吉欧公司。威士忌有两种，一种叫单一麦芽威士忌；一种叫混合型威士忌。单一麦芽型威士忌也是非常像红酒的，它很复杂多样。但是大家能想到某个单品的品牌吗？其实是很难的。真正给帝亚吉欧公司创造最大价值的是什么呢？是Johnny walker，一款复合型威士忌。复合型威士忌分为蓝牌、黑牌、红牌~~四五种维度，更像干邑的定义的方式，而且它不用年份。在苏格兰，如果要写年份，比如说芝华士12年，那么这瓶酒里最年轻的酒应该是12年以上的，而且要在桶里面真正放12年。所以即便是在威士忌里面，我们认为复合型威士忌的生意属性远远好于单一麦芽威士忌。

我们再来看白酒，白酒的生意属性其实更牛。比如说茅台15年，在中国人的定义里面茅台15年，其实只有几滴的茅台15年的原酒。相比威士忌，这两个生意的资产的回报率是天壤之别。其实啤酒也是非常牛逼的一个生意，它非常像饮料，但是它又有酒的特点。所以我们可以看到像百威英博，别看他只卖10块钱或一点几美元一瓶，在很多地方它都能赚到40%以上的净利润率，基本上可以跟茅台五粮液一样的净利润。

所以理解各种各样的酒的属性也是一件非常有意思的事情。

这里面我们穿插的可以讲一个问题，就是环境创造的α。为什么这个生意在中国会更牛？

在西方社会，大家知道这些烈酒都是餐后去喝的。比如说今天有10个人去夜店，每个人点的酒会不一样，只要遵从自己内心的选择就可以了，这个叫做单杯文化。

但在中国，百分之七八十的烈酒是跟餐一起饮用的，中国的文化叫围桌文化。围桌文化决定了两件事情：第一你不可能跟别人喝的不一样；第二个就是今天喝什么牌子的酒，并不是由你自己决定的。而是由你尊贵的客人，或者家里的长辈，这些人去决定的。这同样也导致了中国人对情感价值很高的高端酒需求跟国外是不一样的，全世界100美金以上一瓶的酒，中国占了95%，这是个挺夸张的数字。围桌文化让高端酒在中国变得更加的集中。

2013年的时候，大家很多人都知道，我们那时候开始重仓的白酒。市场暴跌的时候，大家都觉得白酒没有机会了，我们反而逆市买入。为什么我们当时会做这件事情？

一个是我们对这些生意的判断：这个简直是世界上仅次于Du品的生意，我们等了10年终于等到这么一个超级大的机会。

大家也知道从2013年的现在，,这些白酒公司基本上都是涨了10倍左右。

那么当时白酒面临两个什么问题呢？

第一个叫年轻人不喝酒。年轻人都不喝酒了，你还有什么谈什么PE？当时茅台大概交易的七八倍的PE，我记得茅台最低的时候跌到780块一瓶，五粮液跌到了400块钱。还有中央反腐的八项规定在那，感觉好像永远没有希望了。

但是我们当时做了两个判断，第一个是年轻人为什么不能不喝酒？当我们理解它的情感性价值和中国的围桌文化时，你就知道年轻人是不可能不喝酒的。

原因有两个，第一个当他很年轻的时候，游戏规则的制定者，还是一波60后70后。比如说我堂弟在毕业以后去了家银行，他在学校的时候也是不喝酒的，但是进了银行之后，大家也都知道这个东西会变成什么样子。所以就像一个熔炉一样，很难有人短期内离开这个市场。

第二个事情是当你到了30岁40岁的时候，以前喝的啤酒，确实是喝不动了。我们当时也做过一个研究，你喝进去的价值是和你所能吃的食物是成反比的，是有替代关系的。

所以当你到了三四十岁，有了一定的社会地位或者经济基础的时候，你会发现喝啤酒是很难在一个局上去彰显你的地位。比如我们今天吃一顿饭，如果把这个餐厅的名字盖住，把这个包厢的名字盖住，你可能不知道这个菜到底值多少钱。但这个酒放在桌子上，你就知道今天这个局是个什么样的定义的局。

我们研究了美国在过去的100年里面的烈酒人均消费量的变化，发现除了1927年禁酒令的时候，美国的烈酒人均消费量一直在快速上升。大家跟大家想象的并不一样，大家觉得美国是个很健康的社会，到美国基本上人人都在跑步。

但其实烈酒的饮用量，是一直在上升的。另外日本的在过去的三四十年里面的演进，烈酒的消费量也在快速上升，这个主要是因为老龄化。

关于当时的价格的崩塌，这就是我们另外一个话题，就是所谓的什么叫长期结构性机会？

当时我们是怎么判断这个事情的呢？中国最大的问题是统计局统计数据的缺失，或者是不完全可信。

所以当时我们大概花了两个月的时间，把中国所有的消费的结构做了一个拼图。2012年中国800万吨白酒的消费量里面，它大概怎么分布的？800元以上，就是所谓的高端酒，当时是4万吨；300~800元，当时是5万吨；100~300元，大概是30万吨；100元以下是750万吨。

它就像一个红酒的醒酒器一样，并不是个标准的金字塔。在2013年就是反腐之后，800元以上变成2万吨了，掉了一半。300~800元变成2万吨了，也基本上掉了一半，但是100~300元涨了30%，它变成了40万吨。总量是没有什么太大的增长的，甚至还略有下降的。也就意味着，政务消费出清之后，高端也是有底的，2万吨就是底部。

另外一个结构性的机会就是：就是在底部750万吨不变的情况下，中高端有一个升级的过程。这个升级的过程不光是因为老百姓越来越有钱了，还有一个很重要的原因是：中国真正的粮食酒和名酒，一共只有100万吨的产量。它是个1:8的关系，所以它是一个供给和需求同时拉动的消费升级。

我们当时的判断：长期看这750万吨里面会出现两个很极端的变化，第一个变化是可能有200万吨的量长期会升到100元以上，分布在各个价位段里面，这会促成中档价位段、中高价位段、高档价位的酒都可能有3~5倍以上的空间，这是长期结构性的机会。

我们回头看过去几年基本上按照这个路径在演进，中间叠加的一些经济周期的因素，因为这个是一个长期的锚定值。那么经济周期的波动它只是一个放大的过程，我们很清楚这里面的驱动因素是什么。

另外一个判断：我们认为剩下的500多万吨里面有一部分会消亡，老酒鬼会退出这个市场。但是中低档价位段里面会出现离散，场景化的离散。

所以它是两个方向发展，一个是往上跑，一个是横向的离散化。那么离散化的最大的特点是什么？

我们回到刚才年轻人不喝酒这个问题，年轻人跟领导吃饭，跟重要的客户吃饭，当然要喝酒，还要喝茅台，喝五粮液。但是别忘了一点，年轻人当他独处的时候，当他跟朋友们在一起的时候，他不用遵守这个游戏规则。

我们认为在未来会随着场景的多元化和人群的多元化，会细分出很多样的品牌，所以我们就在PE阶段投了江小白。江小白的本质是什么？其实营销这些我认为都不是本质，江小白的本质是它把围桌文化变成了单杯文化。

人其实是多样的，需要不同的品牌，不同的产品来满足不同的需求。在一些正式的商务场合，你可能喝的是茅台，但是跟着朋友或者大学同学，穿着短裤在路边撸串，就需要一人一瓶江小白。

我们认为年轻人的场景会多元化，长期看白酒还会是主流，但是它可能从今天的99%的份额变成70%或者80的份额，那么这里面会有酒精的本身的多元化的过程。

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